红太阳(000525)调研简报:吡啶碱龙头即将掌控上下游定价权
要点
我们于12 月2 日在中金策略会上邀请了红太阳的证代唐志*与投资者进行交流，对于公司目前的生产经营现状以及未来的发展规划进行了了解。
展望2014 年农药市场年虽不像2013 年这么景气，但不会出现大的下滑，属弱周期。因为百草枯的需求仍不断增长，供给受吡啶限制无法快速增加，而国内又禁止新批产能，均会造成百草枯价格长期高位运行。但受到与草甘膦、敌草快等产品的比价上涨空间有限，我们判断最高价格在3.5 万元/吨左右。
公司百草枯长协价格在3 季度末达到2.0 万元/吨，Q3 均价约1.8 万元，目前价格在2.2 万元/吨。主要长单在2012 年底签订1 年的合同，价格相对锁定，其他订单相应会根据价格变化调整。目前该长单即将到期在谈新的价格，预计会更加靠拢市场价格，长单时限会控制在3 个月内。
南京1.2 万吨吡啶因年久需要大修，安徽第2 套吡啶2.5 万吨在10月底投产，实际在产产能5 万吨/年，目前开工率近100%。百草枯也进行了技改扩能达到2.5 万吨。14 年吡啶产量预计3.0万吨，自用约2.5 万吨，多出来的少量吡啶会外销；3 甲基吡啶产量预计1.5 万吨，全部外销。14 年百草枯产量预计近2.5 万吨。
重庆华歌的项目值得期待。主要是吡啶氯化生产*死蜱和3 甲基吡啶氯化生产吡虫啉这两条线，目前都在中试，未来规模在万吨以上。从环保、成本等角度看可颠覆这两个行业，形成类似于百草枯的局面。同时还会投建其他除草剂、杀虫剂和杀菌剂的品种。
建议
随着百草枯长协价格向市场价靠拢，14 年Q1 业绩同比大幅增加概率较大。以长协价2.6 万元/吨计，预计14 年Q1 百草枯税前净利1.8 亿元；吡啶+3 甲基吡啶税前净利-0.1 亿元；化肥业务税前净利-0.3 亿元；其他业务持平。则14 年Q1 净利=*85%=1.2 亿元=EPS0.24 元，同比增长85%，若不考虑新增吡啶的贡献，则同比增长也在60%左右。由于公司签订的长协价格一直低于市场价格，因此我们下调公司13/14 年EPS 分别至0.76/1.14元，下降幅度分别为20%和13%。目前股价对应的13/14 年P/E分别为22x 和14x。维持“推荐”评级。